ทำลายรูปแบบการป้อน

แบบจำลองของเฟดนั้นเริ่มขึ้นในช่วงต้นศตวรรษที่ 21 ในฐานะวิธีการประเมินมูลค่าหุ้นที่ผู้เชี่ยวชาญด้านการใช้ประโยชน์จากวอลล์สตรีทและสื่อทางการเงินใช้ รูปแบบของเฟดเปรียบเทียบผลตอบแทนหุ้นกับผลตอบแทนพันธบัตร ผู้เสนออ้างเหตุผลสามประการต่อไปนี้เสมอว่าเป็นสาเหตุของความนิยม:

มันง่ายมันได้รับการสนับสนุนโดยหลักฐานเชิงประจักษ์มันได้รับการสนับสนุนโดยทฤษฎีทางการเงิน

บทความนี้จะตรวจสอบแนวคิดพื้นฐานที่อยู่เบื้องหลังตัวแบบของเฟด: มันทำงานอย่างไรและมันได้รับการพัฒนาอย่างไรและบทความนี้จะอธิบายถึงความท้าทายต่อความสำเร็จและความสมบูรณ์ทางทฤษฎี

Fed Model คืออะไร?

แบบจำลองของ Fed เป็นวิธีการประเมินมูลค่าที่ตระหนักถึงความสัมพันธ์ระหว่างอัตราผลตอบแทนจากการลงทุนในตลาดหุ้น (โดยทั่วไปคือดัชนี S&P 500) และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีที่จะครบกำหนด (YTM)

อัตราผลตอบแทนต่อหุ้นคือรายได้ที่คาดหวังในอีก 12 เดือนข้างหน้าหารด้วยราคาหุ้นปัจจุบันและมีสัญลักษณ์เป็น (E ₁ / P _S) สมการนี้เป็นค่าผกผันของอัตราส่วน P / E ไปข้างหน้าที่คุ้นเคย แต่เมื่อแสดงในรูปแบบผลตอบแทนเดียวกันจะเน้นแนวคิดเดียวกันกับอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Y _B) - นั่นคือแนวคิดของผลตอบแทนจากการลงทุน

ผู้สนับสนุนบางคนของแบบจำลอง Fed คิดว่าความสัมพันธ์ของผลตอบแทนจะแตกต่างกันไปตามเวลาดังนั้นพวกเขาจึงใช้ค่าเฉลี่ยของการเปรียบเทียบผลตอบแทนของแต่ละช่วงเวลา วิธีที่ได้รับความนิยมมากขึ้นคือการที่ความสัมพันธ์ได้รับการแก้ไขที่ค่าเฉพาะของศูนย์ เทคนิคนี้เรียกว่ารูปแบบที่เข้มงวดของแบบจำลองของ Fed เพราะมันแสดงว่าความสัมพันธ์นั้นเท่าเทียมกันอย่างเคร่งครัด

ในรูปแบบที่เข้มงวดความสัมพันธ์เป็นเช่นนี้ว่าอัตราผลตอบแทนหุ้นล่วงหน้าเท่ากับผลตอบแทนพันธบัตร:

$\begin{matrix} Y_{B} = \frac{E_{1}}{P_{S}} \\ ที่อยู่: \\ Y_{B} = อัตราผลตอบแทนพันธบัตร \\ \frac{E_{1}}{P_{S}} = อัตราผลตอบแทนหุ้นล่วงหน้า \end{matrix} \ start {aligned} & Y_B = \ frac {E_1} {P_S} \ & \ textbf {โดยที่:} \ & Y_B = \ text {อัตราผลตอบแทนพันธบัตร} \ & \ frac {E_1} {P_S} = \ text {ไปข้างหน้า ผลตอบแทนหุ้น} \ \ end {จัดชิด}$ YB = PS E1 โดยที่: YB = อัตราผลตอบแทนพันธบัตร E1 = อัตราผลตอบแทนหุ้นล่วงหน้า

สองข้อสรุปสามารถดึงออกมาจากสิ่งนี้:

ความแตกต่างในอัตราผลตอบแทนหุ้นล่วงหน้าเท่ากับ 0

$\frac{E_{1}}{P_{S}} - Y_{B} = 0 \ frac {E_1} {P_S} - Y_B = 0$ PS E1 -YB = 0

อีกทางหนึ่งอัตราส่วนของอัตราผลตอบแทนหุ้นล่วงหน้าหารด้วยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรเท่ากับ 1:

$(\frac{E_{1}}{P_{S}}) \div Y_{B} = 1 ( frac {E_1} {P_S}) div Y_B = 1$ (PS E1) ÷ YB = 1

หลักฐานเบื้องหลังโมเดลคือพันธบัตรและหุ้นแข่งขันกับผลิตภัณฑ์การลงทุน นักลงทุนเลือกผลิตภัณฑ์ที่ลงทุนอย่างต่อเนื่องเนื่องจากราคาที่สัมพันธ์กันระหว่างผลิตภัณฑ์เหล่านี้เปลี่ยนแปลงในตลาด

ต้นกำเนิด

ชื่อรุ่นของ Fed นั้นผลิตโดยผู้เชี่ยวชาญใน Wall Street ในปลายปี 1990 แต่ระบบนี้ไม่ได้รับการรับรองอย่างเป็นทางการจาก Federal Reserve Board เมื่อวันที่ 22 กรกฎาคม 1997 รายงาน Humphrey-Hawkins ของเฟดได้นำเสนอกราฟของความสัมพันธ์ที่ใกล้ชิดระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวกับอัตราผลตอบแทนต่อไปของ S&P 500 ตั้งแต่ปี 2525 ถึง 2540

การประเมินมูลค่าตราสารทุนและอัตราดอกเบี้ยระยะยาว

หมายเหตุ: อัตราส่วนราคาต่อกำไรขึ้นอยู่กับการประมาณการฉันทามติของ I / B / E / S International Inc. ในช่วง 12 เดือนข้างหน้า การสังเกตทั้งหมดสะท้อนราคาในช่วงกลางเดือน ที่มา: Federal Reserve

หลังจากนั้นไม่นานในปี 1997 และ 1999 Edward Yardeni จากนั้นที่ Deutsche Morgan Grenfell ได้ตีพิมพ์รายงานการวิจัยหลายฉบับเพื่อวิเคราะห์ความสัมพันธ์ของอัตราผลตอบแทนพันธบัตร / หุ้น เขาตั้งชื่อความสัมพันธ์กับรูปแบบการประเมินมูลค่าหุ้นของเฟดและชื่อติดอยู่

การใช้การวิเคราะห์แบบเดิมนี้ไม่เป็นที่รู้จัก แต่มีการใช้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรกับการเปรียบเทียบอัตราผลตอบแทนผู้ถือหุ้นในทางปฏิบัติมานานก่อนที่ Fed จะแสดงกราฟออกมาและ Yardini เริ่มทำการตลาดแนวคิด ตัวอย่างเช่น I / B / E / S ได้รับการเผยแพร่ผลกำไรล่วงหน้าไปที่ S & P 500 เทียบกับคลัง 10 ปีตั้งแต่กลางทศวรรษ 1980 เมื่อพิจารณาถึงความเรียบง่ายการวิเคราะห์แบบนี้อาจใช้เวลาก่อนหน้าเช่นกัน ในรายงานฉบับเดือนมีนาคม 2548 ของพวกเขาเรื่อง "อัตราส่วน P / E Market: การคืนสินค้า, รายรับและการพลิกกลับเฉลี่ย" Robert Weigand และ Robert Irons ให้ความเห็นว่าหลักฐานเชิงประจักษ์แสดงให้เห็นว่านักลงทุนเริ่มใช้แบบจำลองเฟดในปี 1960 รูปแบบการลดเงินปันผลในกระดาษเซมินารี "เงินปันผลกำไรและราคาหุ้น" ในปี 2502

การใช้แบบจำลอง

รูปแบบของเฟดประเมินว่าราคาที่จ่ายสำหรับกระแสเงินสดที่มีความเสี่ยงที่ได้รับจากหุ้นนั้นเหมาะสมหรือไม่โดยการเปรียบเทียบมาตรการผลตอบแทนที่คาดหวังสำหรับสินทรัพย์แต่ละรายการ: YTM สำหรับพันธบัตรและ E ₁ / P _S สำหรับหุ้น

โดยทั่วไปแล้วการวิเคราะห์นี้จะทำโดยดูที่ความแตกต่างระหว่างผลตอบแทนที่คาดหวังทั้งสอง ค่าของสเปรดระหว่าง (E ₁ / P _S) - Y _B บ่งบอกถึงขนาดของการนับผิดระหว่างสินทรัพย์ทั้งสอง โดยทั่วไปยิ่งสเปรดยิ่งใหญ่เท่าใดราคาหุ้นก็จะถูกลงเมื่อเทียบกับพันธบัตรและในทางกลับกัน การประเมินนี้แสดงให้เห็นว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรลดลงกำหนดผลกำไรที่ลดลงซึ่งในที่สุดจะส่งผลให้ราคาหุ้นที่สูงขึ้น นั่นคือ P _{S ที่} ควรจะเพิ่มขึ้นสำหรับ E ₁ ใด ๆ ที่กำหนดเมื่ออัตราผลตอบแทนพันธบัตรต่ำกว่าอัตราผลตอบแทนของหุ้น

บางครั้งตลาดการเงินมักจะไร้ความสนใจ (หรือไม่รู้ตัว) อ้างว่าหุ้นนั้นต่ำกว่ามูลค่าตามแบบจำลองของ Fed (หรืออัตราดอกเบี้ย) แม้ว่านี่จะเป็นแถลงการณ์ที่แท้จริง แต่ก็ไม่ประมาทเพราะมันบอกว่าราคาหุ้นจะสูงขึ้น การตีความที่ถูกต้องของการเปรียบเทียบระหว่างอัตราผลตอบแทนหุ้นและอัตราผลตอบแทนพันธบัตรไม่ได้เป็นว่าหุ้นราคาถูกหรือแพง แต่หุ้นที่มีราคาถูกหรือราคาแพง เมื่อเทียบ กับพันธบัตร อาจเป็นได้ว่าหุ้นมีราคาแพงและมีราคาที่ให้ผลตอบแทนต่ำกว่าผลตอบแทนระยะยาวโดยเฉลี่ยของพวกเขา แต่พันธบัตรนั้นมีราคาแพงกว่าและราคาที่ให้ผลตอบแทนต่ำกว่าผลตอบแทนระยะยาวโดยเฉลี่ยของพวกเขา

อาจเป็นไปได้ที่หุ้นจะถูกตีราคาต่ำลงอย่างต่อเนื่องตามรูปแบบของเฟดในขณะที่ราคาหุ้นปรับตัวลงจากระดับปัจจุบัน

ความท้าทายในการสังเกต

การคัดค้าน Fed Model นั้นมีพื้นฐานมาจากหลักฐานเชิงประจักษ์เชิงสังเกตการณ์และข้อบกพร่องเชิงทฤษฎี ในการเริ่มต้นแม้ว่าผลตอบแทนพันธบัตรและหุ้นระยะยาวนั้นมีความสัมพันธ์กันตั้งแต่ทศวรรษ 1960 ไปข้างหน้า แต่พวกเขาดูเหมือนจะห่างไกลจากความสัมพันธ์ก่อนปี 1960

นอกจากนี้อาจมีปัญหาทางสถิติในการคำนวณแบบจำลองของ Fed ในขั้นต้นการวิเคราะห์ทางสถิติได้ดำเนินการโดยใช้การถดถอยแบบสี่เหลี่ยมจัตุรัสน้อยที่สุดธรรมดา แต่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรและหุ้นอาจดูเหมือนจะรวมกันซึ่งต้องใช้วิธีการวิเคราะห์ทางสถิติที่แตกต่าง Javier Estrada เขียนบทความในปี 2549 ที่เรียกว่า "The Fed Model: The Bad, Wors, and The Ugly" ซึ่งเขามองเข้าไปในหลักฐานเชิงประจักษ์โดยใช้วิธีการผสมผสานที่เหมาะสมกว่า ข้อสรุปของเขาชี้ให้เห็นว่าแบบจำลองของเฟดอาจไม่ดีเท่าเครื่องมือเท่าที่คิดไว้

ความท้าทายทางทฤษฎี

ฝ่ายตรงข้ามของรุ่น Fed ยังก่อให้เกิดความท้าทายที่น่าสนใจและมีผลกับความสมบูรณ์ทางทฤษฎี ความกังวลเกิดขึ้นมากกว่าการเปรียบเทียบผลตอบแทนของหุ้นและผลตอบแทนพันธบัตรเนื่องจาก Y _B เป็นอัตราผลตอบแทนภายใน (IRR) ของพันธบัตรและแสดงถึงผลตอบแทนที่คาดหวังจากพันธบัตรอย่างถูกต้อง โปรดจำไว้ว่า IRR ถือว่าคูปองทั้งหมดที่จ่ายตลอดอายุของพันธบัตรนั้นนำกลับไปลงทุนที่ Y _B ในขณะที่ E ₁ / P _S ไม่จำเป็นต้องเป็น IRR ของหุ้นและไม่ได้เป็นตัวแทนของผลตอบแทนที่คาดหวังจากหุ้นเสมอ

นอกจากนี้ E ₁ / P _S เป็นผลตอบแทนจริง (ปรับอัตราเงินเฟ้อ) ในขณะที่ Y _B เป็นอัตราผลตอบแทนเล็กน้อย ความแตกต่างนี้ทำให้เกิดการแยกย่อยในการเปรียบเทียบผลตอบแทนที่คาดหวัง

ฝ่ายตรงข้ามให้เหตุผลว่าเงินเฟ้อไม่ส่งผลกระทบต่อหุ้นในลักษณะเดียวกันกับที่มีผลต่อพันธบัตร โดยทั่วไปอัตราเงินเฟ้อจะถือว่าผ่านไปยังผู้ถือหุ้นผ่านรายได้ แต่คูปองไปยังผู้ถือพันธบัตรได้รับการแก้ไข ดังนั้นเมื่ออัตราผลตอบแทนพันธบัตรเพิ่มขึ้นเนื่องจากอัตราเงินเฟ้อ P _S จะไม่ได้รับผลกระทบเนื่องจากรายได้ที่เพิ่มขึ้นตามจำนวนเงินที่ชดเชยการเพิ่มขึ้นของอัตราคิดลด ในระยะสั้น E ₁ / P _S คือผลตอบแทนที่คาดหวังจริงและ Y _B เป็นผลตอบแทนที่คาดหวังเล็กน้อย ดังนั้นในช่วงที่อัตราเงินเฟ้อสูงรูปแบบของเฟดจะโต้แย้งอย่างไม่ถูกต้องสำหรับผลตอบแทนที่สูงและกดดันราคาหุ้นและในช่วงที่อัตราเงินเฟ้อต่ำมันจะโต้แย้งอย่างไม่ถูกต้องสำหรับผลตอบแทนที่ต่ำและเพิ่มราคาหุ้น

สถานการณ์ข้างต้นเรียกว่าภาพลวงตาของภาวะเงินเฟ้อซึ่ง Franco Modigliani และ Richard A. Cohn นำเสนอในบทความปีพ. ศ. 2522 ในหัวข้อ "เงินเฟ้อ, การประเมินราคาที่มีเหตุผล, และการตลาด" น่าเสียดายที่ภาพลวงตาเงินเฟ้อไม่ใช่เรื่องง่ายที่จะแสดงให้เห็นอย่างชัดเจนเมื่อจัดการกับผลประกอบการของ บริษัท มีงานวิจัยบางชิ้นแสดงให้เห็นว่าเงินเฟ้อมีส่วนทำให้รายรับเพิ่มมากขึ้น

บรรทัดล่าง

รูปแบบของเฟดอาจเป็นหรือไม่เป็นเครื่องมือการลงทุนที่มีประสิทธิภาพ อย่างไรก็ตามสิ่งหนึ่งที่แน่นอนคือ: หากนักลงทุนพิจารณาสินทรัพย์จริงที่ส่งผ่านอัตราเงินเฟ้อไปสู่รายได้พวกเขาไม่สามารถลงทุนด้วยเหตุผลตามรูปแบบของเฟด

สารบัญ: