นักลงทุนที่ต้องการประเมินมูลค่าของความไว้วางใจการลงทุนด้านอสังหาริมทรัพย์ (REIT) จะพบว่าการวัดแบบดั้งเดิมเช่นกำไรต่อหุ้น (EPS) และราคาต่อกำไร (P / E) ไม่มีผล เราจะหารือเกี่ยวกับวิธีการที่เชื่อถือได้มากขึ้นในการประเมินมูลค่าของ REIT
การตรวจสอบเงินทุนจากการดำเนินงาน (FFO)
มาเริ่มต้นด้วยการดูงบกำไรขาดทุนโดยย่อจาก XYZ Residential (XYZ) ซึ่งเป็น REIT แบบที่พักอาศัย
จากปี 2017 ถึงปี 2018 รายได้สุทธิของ XYZ Residential หรือ "กำไร" ขยายตัวเกือบ 30% (+ $ 122, 534 ถึง $ 543, 847) อย่างไรก็ตามตัวเลขรายได้สุทธิเหล่านี้รวมถึงค่าเสื่อมราคาซึ่งเป็นรายการโฆษณาที่สำคัญ สำหรับธุรกิจส่วนใหญ่ค่าเสื่อมราคาเป็นค่าใช้จ่ายที่ไม่ใช่เงินสดที่ยอมรับได้ซึ่งจะปันส่วนต้นทุนการลงทุนในช่วงก่อนหน้า แต่อสังหาริมทรัพย์นั้นแตกต่างจากการลงทุนในอาคารหรืออุปกรณ์ส่วนใหญ่เพราะทรัพย์สินสูญเสียคุณค่าไปไม่บ่อยนักและมักจะชื่นชม รายได้สุทธิมาตรการที่ลดลงตามค่าเสื่อมราคาจึงเป็นมาตรวัดประสิทธิภาพการทำงานที่ต่ำกว่า ดังนั้นจึงเป็นเรื่องเหมาะสมที่จะตัดสิน REIT จากเงินทุนจากการดำเนินงาน (FFO) ซึ่งไม่รวมค่าเสื่อมราคา (สำหรับการอ่านพื้นหลังเกี่ยวกับการลงทุนของ REIT ให้ดู The REIT Way)
บริษัท จะต้องกระทบยอด FFO ซึ่งมีการรายงานในเชิงอรรถพร้อมกับกำไรสุทธิ การคำนวณทั่วไปเกี่ยวข้องกับ การเพิ่ม ค่าเสื่อมราคากลับไปเป็นรายได้สุทธิและ ลบ กำไรจากการขายทรัพย์สินที่คิดค่าเสื่อมราคา เราลบกำไรเหล่านี้โดยสันนิษฐานว่าไม่เกิดซ้ำดังนั้นจึงไม่สนับสนุนความสามารถในการจ่ายเงินปันผลที่ยั่งยืนของกอง REIT การกระทบยอดกำไรสุทธิให้กับ FFO (ที่มีการลบรายการย่อยเพื่อความชัดเจน) ในปี 2560 และ 2018 มีการกำหนดไว้ดังนี้:
เป็นที่ชัดเจนว่าหลังจากที่มีการบวกค่าเสื่อมราคาและลบกำไรจากทรัพย์สินแล้วเงินทุนจากการดำเนินงาน (FFO) เท่ากับประมาณ $ 838, 390 ในปี 2017 และเกือบ $ 758, 000 ในปี 2018
ต้องรายงาน FFO แต่มีจุดอ่อน: มันไม่หักค่าใช้จ่ายด้านทุนที่จำเป็นในการรักษาพอร์ตโฟลิโอของทรัพย์สินที่มีอยู่ ผู้ถือครองอสังหาริมทรัพย์จะต้องได้รับการดูแลรักษาเช่นการทาสีอพาร์ทเมนท์ดังนั้น FFO จึงไม่ใช่กระแสเงินสดส่วนที่เหลือจริงหลังจากค่าใช้จ่ายและค่าใช้จ่ายทั้งหมด
นักวิเคราะห์มืออาชีพจึงใช้มาตรการที่เรียกว่า "เงินที่ปรับจากการดำเนินงาน" (AFFO) เพื่อประเมินมูลค่าของ REIT แม้ว่า FFO จะใช้กันทั่วไป แต่มืออาชีพมักมุ่งเน้นไปที่ AFFO ด้วยเหตุผลสองประการ อย่างแรกคือการวัดกระแสเงินสดส่วนที่เหลือที่แม่นยำยิ่งขึ้นสำหรับผู้ถือหุ้นดังนั้นจึงเป็น "หมายเลขฐาน" ที่ดีกว่าสำหรับการประเมินมูลค่า ประการที่สองเป็นกระแสเงินสดส่วนที่เหลือจริงและตัวทำนายอนาคตของกอง REIT ที่จะจ่ายเงินปันผลได้ดี
AFFO ไม่มีคำจำกัดความเหมือนกัน แต่การคำนวณส่วนใหญ่จะหักค่าใช้จ่ายเงินทุนตามที่กล่าวไว้ข้างต้น ในกรณีของที่อยู่อาศัย XYZ เกือบ $ 182, 000 จะถูกลบออกจาก FFO เพื่อรับ AFFO สำหรับปี 2018 โดยทั่วไปหมายเลขนี้สามารถพบได้ในงบกระแสเงินสดของ REIT มันถูกใช้เป็นค่าประมาณของเงินสดที่ต้องใช้ในการรักษาคุณสมบัติที่มีอยู่แม้ว่าการดูคุณสมบัติที่เฉพาะเจาะจงอย่างใกล้ชิดสามารถสร้างข้อมูลที่แม่นยำมากขึ้น
การวัดแบบดั้งเดิมเช่นกำไรต่อหุ้นและกำไรต่อหุ้นไม่น่าเชื่อถือในการประเมินมูลค่าของ REIT
ตรวจสอบการเติบโตใน FFO และ / หรือ AFFO
เราสามารถประเมินมูลค่าของ REIT ได้อย่างแม่นยำยิ่งขึ้นเมื่อเรามี FFO และ AFFO อยู่ในมือโดยมองหาการเติบโตที่คาดหวังในหนึ่งหรือทั้งสองเมตริก สิ่งนี้ต้องดูอย่างรอบคอบถึงกลุ่มเป้าหมายของกองทรัสต์และภาคธุรกิจ ข้อมูลเฉพาะของการประเมินแนวโน้มการเติบโตของกอง REIT นั้นอยู่นอกเหนือขอบเขตของบทความนี้ แต่นี่คือแหล่งข้อมูลที่ควรพิจารณา:
- โอกาสในการเช่าเพิ่มขึ้นเมื่อมีแนวโน้มในการปรับปรุง / บำรุงรักษาอัตราการเข้าพักเพื่ออัพเกรด / เพิ่มระดับคุณสมบัติ (กลยุทธ์ที่ได้รับความนิยมและประสบความสำเร็จคือการได้รับคุณสมบัติต่ำสุดและอัพเกรดพวกเขาเพื่อดึงดูดผู้เช่าที่มีคุณภาพสูงขึ้น และค่าเช่าที่สูงขึ้น) แนวโน้มการเติบโตภายนอก (กองทรัสต์หลายแห่งสนับสนุนการเติบโตของ FFO ผ่านการเข้าซื้อกิจการ แต่พูดง่ายกว่าทำเพราะกองทรัสต์จะต้องกระจายผลกำไรส่วนใหญ่ ขายอสังหาริมทรัพย์ที่มีประสิทธิภาพต่ำเพื่อสนับสนุนการซื้ออสังหาริมทรัพย์
การใช้ Multiple กับ FFO / AFFO
ผลตอบแทนรวมของกองทรัสต์มาจากสองแหล่งคือเงินปันผลจ่ายและการแข็งค่าของราคา การแข็งค่าของราคาที่คาดหวังสามารถแบ่งออกเป็นสองส่วนเพิ่มเติม: การเติบโตใน FFO / AFFO และการขยายตัวในหลายราคาต่อ FFO หรือหลายราคาต่อ AFFO
ลองดูทวีคูณสำหรับ XYZ หมายเหตุเราจะแสดงราคาหารด้วย FFO ซึ่งในความเป็นจริงคือมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดหารด้วย FFO มูลค่าตลาดของ XYZ (จำนวนหุ้นคูณด้วยราคาต่อหุ้น) ในตัวอย่างนี้มีมูลค่าประมาณ 8 พันล้านเหรียญ
เราจะตีความทวีคูณเหล่านี้ได้อย่างไรนอกเหนือจากการเปรียบเทียบโดยตรงกับเพื่อนอุตสาหกรรม คล้ายกับทวีคูณ P / E การตีความทวีคูณราคากับ FFO หรือราคาต่อ AFFO ไม่ใช่วิทยาศาสตร์ที่แน่นอนและทวีคูณจะแตกต่างกันไปตามสภาพตลาดและภาคย่อย REIT ที่เฉพาะเจาะจง) และเช่นเดียวกับหมวดทุนอื่น ๆ เราต้องการหลีกเลี่ยงการซื้อในหลาย ๆ หุ้นที่สูงเกินไป
นอกเหนือจากการจ่ายเงินปันผลการแข็งค่าของราคาแบ่งออกเป็นสองแหล่ง: การเติบโตของ FFO / AFFO และ / หรือการขยายตัวของการประเมินมูลค่าหลายรายการ (อัตราส่วนราคาต่อ FFO หรืออัตราส่วนราคาต่อ AFFO) เราควรพิจารณาแหล่งที่มาทั้งสองร่วมกันเมื่อมองหากอง REIT ที่มีแนวโน้มการเติบโตของ FFO ที่ดีตัวอย่างเช่นหาก FFO เติบโตที่ 10% และรักษาไว้ที่ 10.55 เท่าคูณกันราคาจะเพิ่มขึ้น 10% อย่างไรก็ตามหากหลายรายการขยายตัวประมาณ 5% ถึง 11x การแข็งค่าของราคาจะอยู่ที่ประมาณ 15% (การเติบโต FFO 10% + การขยายตัวหลายครั้ง 5%)
แบบฝึกหัดที่มีประโยชน์จะใช้ส่วนต่างของราคากับ AFFO ซึ่งกันและกันคือ 1 ÷ = AFFO / ราคา ซึ่งเท่ากับประมาณ 7.2% ( $ 575.7 ÷ 8, 000 ) กับที่อยู่อาศัย XYZ และเรียกว่า "ผลผลิต AFFO" ในการประเมินราคาของ REIT เราสามารถเปรียบเทียบผลตอบแทน AFFO กับ:
1. อัตราการโอนเป็นทุนของตลาดหรือ "อัตราสูงสุด"
2. ประมาณการของเราสำหรับการเติบโตของกอง REIT ใน FFO / AFFO
อัตราสูงสุดคือจำนวนทั่วไปที่บอกนักลงทุนว่าตลาดกำลังจ่ายเงินสำหรับอสังหาริมทรัพย์ ตัวอย่างเช่น 8% หมายความว่านักลงทุนมักจะจ่ายเงินประมาณ 12.5 เท่า ( 1 ÷ 8% ) รายได้จากการดำเนินงานสุทธิ (NOI) ของอสังหาริมทรัพย์แต่ละแห่ง
สมมติว่าอัตราสูงสุดของตลาดอยู่ที่ประมาณ 7% และการคาดการณ์การเติบโตของเราสำหรับ FFO / AFFO ของ XYZ นั้นสูงถึง 5% ด้วยอัตราผลตอบแทน AFFO ที่คำนวณได้ 7.2% เราอาจมองการลงทุนที่ดีเพราะราคาของเรานั้นสมเหตุสมผลเมื่อเทียบกับอัตราสูงสุดของตลาด (สูงกว่าเล็กน้อยซึ่งดีกว่า) นอกจากนี้การเติบโตที่เราคาดหวังในที่สุดควรแปลเป็นเงินปันผลและราคาที่สูงขึ้น ในความเป็นจริงหากนักลงทุนรายอื่นเห็นด้วยกับการประเมินของเราราคาของ XYZ จะสูงขึ้นมากเพราะมันจะต้องใช้ตัวคูณที่สูงขึ้นเพื่อรวมการคาดการณ์การเติบโตเหล่านี้
บรรทัดล่าง
การประเมิน REIT สร้างความชัดเจนมากขึ้นเมื่อมองหากองทุนจากการดำเนินงาน (FFO) มากกว่ารายได้สุทธิ นักลงทุนที่คาดหวังควรคำนวณเงินทุนที่ได้รับการปรับปรุงจากการดำเนินงาน (AFFO) ซึ่งจะหักค่าใช้จ่ายที่จำเป็นในการรักษาพอร์ตการลงทุน AFFO มอบเครื่องมือที่ยอดเยี่ยมในการวัดความสามารถในการจ่ายเงินปันผลและแนวโน้มการเติบโตของกอง REIT
